La titulación de activos como herramienta de financiación empresarial en el Perú (página 2)
El fideicomiso de titulización es una
relación jurídica por la cual el originador
(fideicomitente) transfiere activos en fideicomiso a otra
persona, denominada Sociedad Titulizadora (fiduciario) para la
constitución de un patrimonio fideicomitido. Este
patrimonio se encuentra sujeto al dominio fiduciario de la
Sociedad Titulizadora y al cumplimiento de un fin
específico, el cual consiste en respaldar el pago de los
derechos conferidos a los titulares de valores emitidos con cargo
a dicho patrimonio, en favor del originador o de los terceros
inversionistas que son los fideicomisarios. Una vez celebrado el
contrato de fideicomiso, y cuando los valores mobiliarios a
emitir serán objeto de oferta pública, se
deberán cumplir ciertas formalidades, como la
inscripción de dicho contrato de fideicomiso en los
Registros Públicos del Mercado de Valores de la CONASEV,
para lo cual se deberá presentar toda la
documentación relevante consistente en el prospecto
informativo de colocación, como en cualquier oferta
pública tradicional. Es también posible estructurar
un programa de emisión de estos valores e inscribirlo para
acelerar el proceso de emisión de valores. Una vez
colocados los valores, la sociedad titulizadora remite los
recursos obtenidos al originador. En adelante, la sociedad
titulizadora se encargará de recibir el flujo de efectivo
generado por los activos titulizados, lo que puede ser
también delegado si el contrato lo permite a una entidad
especializada denominada servidor, que se encargará de
hacer los pagos a los inversionistas. Asimismo, el originador
también puede encargarse de la cobranza de tos activos
titulizados. Los inversionistas o fideicomisarios se
reúnen en juntas para adoptar las decisiones que les
competen, y puede otorgarse a ellos, en el contrato de
fideicomiso, el derecho a remover a la Sociedad Titulizadora del
dominio fiduciario sobre el patrimonio fideicomitido, si no
cumple con las funciones u obligaciones que le son propias. Una
vez pagados tos derechos contenidos en los valores respaldados
por el patrimonio autónomo, éste se extingue.
Características de la Titulización de
Activos
Cuando una empresa, desea obtener liquidez para el
financiamiento de sus proyectos o para la reestructuración
de sus pasivos puede, acceder a un financiamiento, pedir un
préstamo bancario; si desea obtener mayor rendimiento
abrirá su información a un tercero a través
de una oferta de valores mobiliarios y si desea nuevas coberturas
para disponer de recursos, abrirá esta información
al mercado de valores efectuando una oferta pública de
estos títulos. El tipo de valor que se emita en cualquiera
de estas ofertas acciones, bonos, instrumentos de corto plazo
dependerá de los objetivos e intereses de los accionistas
de la empresa.
Si una empresa tiene un atractivo y predecible flujo de
caja futuro, tiene otras alternativas viables para obtener
liquidez, tales como las operaciones de descuento, el factoring,
la venta de cartera y la titulización de activos. En la
actualidad, la titulización de activos es considerada una
de las operaciones más novedosas en los mercados
financieros. Es un proceso que determina convertir un flujo de
fondos proveniente de activos no necesariamente líquidos
en valores ofertables al público, estos activos
representan a su propietario con potencial flujo futuro de
fondos. La Securitización o Titulización de activos
es un proceso consistente en realizar transacciones de
obligaciones consistentes.
La Titulización de activos presenta un
significado potencial para que las empresas obtengan ventajas
económicas y financieras, sin necesidad de incrementar su
apalancamiento financiero[19]
Es la modalidad jurídica que permite crear un
patrimonio autónomo que tiene como propósito
exclusivo respaldar el pago de los derechos conferidos a los
titulares de valores, emitidos con cargo a dicho patrimonio.
Comprende asimismo la transferencia de los activos al referido
patrimonio y la emisión de los respectivos valores. En la
legislación americana, es conocido como securitizacion. En
pocas palabras, se crea un patrimonio de respaldo contra el cual
se emiten valores y se pagan estos con el producto de los
bienes.
La Ley de Títulos Valores N° 27287, Art. 262
indica que "los valores mobiliarios emitidos en procesos de
titulización podrá hacerse bajo la
denominación de "certificados de titulización",
"acciones de titulización" o "bonos de
titulización" u otras denominaciones permitidas por la
autoridad competente, deben estar respaldados por el patrimonio
autónomo sujeto a dominio fiduciario de una sociedad
titulizadora conforme a la ley de la
materia"[20].
Con todos estos antecedentes podemos confirmar que en el
entorno de la modernidad se puede titulizar toda clase de activos
por lo que me permito señalar lo siguiente:
Activos Financieros: crédito hipotecarios,
cuentas por cobrar de corto plazo como facturas, regalías,
crédito prendarios, cartera ordinaria, cartera de tarjetas
de crédito y contratos de leasing, comisiones de fondos
mutuos o inversión, pagos de franquicias y productos
financieros.
Activos Inmobiliarios: unidades inmobiliarias con
o sin renta, derechos de usufructo, fondos inmobiliarios,
proyectos de construcción, entre otros.
Flujos futuros: producción industrial,
flujos provenientes de servicios públicos, obras de
infraestructura, flujo de telefonía, impuestos, cobranza
de facturas y otros recursos por realizar.
Todo estos sistemas operativos implica por lo tanto
emitir un instrumento o título homogéneo con sus
propios plazos y tasas transable en el mercado secundario; cabe
precisar que todos los activos antes mencionados tienen la
capacidad de generar un flujo de efectivo predecible con que
respaldar a los inversionistas; siendo imprescindible la
monetización de los flujos de caja de la cartera de
activos a titulizar, no se deben considerar como activos
titulizables a aquellas cuentas por cobrar de carácter
eventual que no forman parte de las operaciones normales de la
empresa originadora y aquellos bienes embargados o sujetos a
litigio, los cuales no servir de respaldo de valores que vayan a
ser emitidos por oferta pública.
Sin embargo, consideramos que los activos a titulizar
deben mantener capacidad de generar un flujo de fondos predecible
a efectos de poder estructurar adecuadamente el tipo de valor
mobiliario a emitirse con cargo a ese patrimonio. El patrimonio
que se constituye con los activos transferidos es intangible y se
encuentra separado del patrimonio de la empresa que los
transfirió en un primer momento y en ningún caso
responde por deudas distintas de las derivadas de la
emisión de valores mobiliarios.
Por otra parte, un requisito fundamental para la
titulización de flujos futuros; es que la empresa
demuestre real capacidad de generar valor que se mantenga en el
tiempo para seguir generando otros valores en el futuro de esta
forma el originador, seguir generando nuevos recursos en el
futuro. Así, el originador deberá demostrar que en
el pasado ha generado una cantidad de flujos semejante o mayor a
la de los flujos que pretende titulizar y efectuar un
análisis de los flujos esperados a partir del patrimonio
fideicometido.
Sin embargo, esto no asegura que la empresa pueda seguir
generando estos flujos. Por lo tanto, el mensaje que debe dar el
originador a los inversionistas es que va a poder seguir
generando flujos suficientes en el futuro y mantener una
capacidad de generar valor, invirtiendo en proyectos rentables
los fondos que obtenga del mercado. Como dice Michael Porter
[21]en la teoría de las ventajas
competitivas: "La forma en que las empresas invierten sus fondos
está influida por la idea que tienen acerca de cómo
son valoradas por los accionistas y prestamistas. Y a la
recíproca, la idea que tienen los capitalistas y sus
agente de cómo invierten la empresas sus fondos determina
la valorización que aquellos hacen de está"
(1992:445).
Las sociedades titulizadoras de activos son empresas que
realizan operaciones de fidecomiso especializado denominado
fidecomiso de titulización; cabe precisar que el
fideicomiso es una operación donde una persona encarga a
otra la administración de su patrimonio o activos a favor
de una tercera persona; al respecto, la persona que ordena el
fideicomiso es llamada fideicomitente (originador) y el
fiduciario es quien estructura la operación a favor de un
tercero denominado fideicomisario
(inversionista)[22].
Para llevar adelante un proceso de fideicomiso de
titulización una persona natural o jurídica llamada
originador o fideicomitente que requiere capital para
inversión dispone la realización de un fideicomiso
transfiriendo un conjunto de activos a favor de una sociedad
titulizadora (fiduciario) la que a su vez los utiliza como
respaldo para emitir otros valores como bonos, bonos
subordinados, papeles comerciales, títulos de
participación, para su colocación en el mercado de
valores mediante oferta pública o privada; los
inversionistas suscriptores de los emitidos con respaldo del
patrimonio fideicometido tienen la calidad de fideicomisarios;
por cada proceso de fideicomiso la sociedad titulizadora
constituye un patrimonio de propósito exclusivo,
independiente del suyo integrado por los activos materia del
fideicomiso cuya finalidad es la de servir de respaldo a los
valores a ser emitidos; los recursos para pagar a los compradores
de los títulos emitidos (inversionistas o fideicomisarios)
se obtienen del patrimonio de propósito exclusivo; cabe
precisar que el monto de emisión de valores en nombre del
patrimonio fideicometido debe ser menor o igual ha dicho
patrimonio.
GRÁFICO N( 03
TITULIZACIÓN DE ACTIVOS A
TRAVÉS DE SOCIEDADES TITULIZADORAS
Fuente: Elaboración propia
Las operaciones de titulización de activos
también son realizados por la sociedades de
propósito especial cuyo fin es la compra de activos
titulizables para emitir valores mobiliarios respaldados por un
patrimonio de propósito exclusivo constituido con sus
propios recursos conformado esencialmente por activos
crediticios; estos activos crediticios son comprados a la empresa
originadora que requiere de liquidez; tampoco pueden captar
recursos del público; sin embargo, pueden existir
Sociedades de Propósito Especial controladas por el
originador. Por ejemplo, supongamos que una financiera posee
cuentas por cobrar a raíz de un crédito hipotecario
concedido a un Tercero (cliente que se compró una casa)
que paga 12% anual de interés en dólares
americanos; esta financiera puede crear entonces una Sociedad de
Propósito Especial que le comprará las cuentas por
cobrar y emitirá un valor, siendo el destino de la
liquidez captada a la empresa originadora es decir a la
financiera.
GRÁFICO N( 04
SOCIEDADES DE PROPÓSITO
ESPECIAL
Fuente: Elaboración propia
Por todo lo comentado, dentro del proceso patrimonial de
activos empresariales CONASEV reconoce dos modalidades de
titulización:
1.- Pass Through (traspaso o traslado). Es cuando
una persona transfiere en dominio fiduciario parte de sus activos
a una entidad emisora, la que a su vez los incorpora en un
patrimonio autónomo contra el cual emite los
títulos que serán adquiridos por los
inversionistas.
En esta figura N( 04, el vehículo de
transferencia será el contrato de fideicomiso.
2.- Pay Through (pago). En esta modalidad, se
produce una transferencia real de los activos de la originadora
en favor de la entidad emisora, la cual emitirá los nuevos
títulos contra su propio patrimonio. El vehículo
utilizado son las sociedades de propósito especial. Esto
se encuentra regulado en la ley del Mercado de Valores D. Ley.
861.
¿Quiénes toman parte en una
operación de titulización? Originador: Da
origen a un proceso de titulización al transferir sus
activos a un patrimonio autónomo o especial.
Emisor: Son empresas que dan origen a los valores
-mobiliarios que se transan en el mercado. Focaliza sus esfuerzos
en definir su estrategia de financiamiento.
Esta modalidad jurídica que permite crear un
patrimonio autónomo que tiene como propósito
exclusivo respaldar el pago de los derechos conferidos a los
titulares de valores, emitidos con cargo ha dicho patrimonio.
Comprende la transferencia de los activos al referido patrimonio
y la emisión de los respectivos valores. En lo sustantivo,
se crea un patrimonio de respaldo contra el cual se emiten
valores y se pagan estos con el producto de los bienes. Esto se
encuentra regulado en la ley del Mercado de Valores.
Estructurador: Entidad que diseña la
estructura jurídica, las características
financieras y de difusión de la información,
correspondientes al proceso de titulización. Dicha tarea
involucra conocer detalladamente los objetivos, necesidades,
recursos y posibilidades de cada operación y participantes
del proceso. El estructurador debe administrar y mantener los
activos y el flujo de efectivo derivado de ellos. Es responsable
de cobrar y canalizar los pagos efectuados por los deudores
originales, tanto en intereses y principal sobre los activos, y
derivarlos a los inversionistas propietarios de los
títulos emitidos.
Responde por la custodia, cobranza, venta,
mantenimiento, reposición y demás actos
relacionados con la administración de los
bienes.
Mejorador: Persona que otorga garantías
adicionales a las que ofrece el patrimonio titulizado. Colocador:
Es la persona que, por su especialidad en el conocimiento del
mercado y por sus relaciones con distintos tipos de
inversionistas, realiza las labores de difusión y ofrece
los documentos titulizados por el Inversionista.
Fideicomisario: es el encargado de adquirir o
suscribir los valores emitidos. Hay varios bienes que pueden ser
titulizables: carteras o documentos de crédito,
títulos inscritos en el Registro Público del
Mercado de Valores, activos inmobiliarios, proyectos
específicos y flujos futuros.
El Proceso de Titulización
Antes de abordar el antiguo concepto de
titulización debemos referirnos al vocablo importado en
inglés. La primera vez que se utiliza el término en
inglés, securitization, es en la columna "Heard
onthe Street", de The Wall Street Journal, en 1977. En
la literatura especializada en español, encontramos
términos como titularización, valorización,
titulación, o la adaptación directa del
inglés securitización; todos ellos haciendo
referencia al mismo proceso que denominamos
titulización.
Hull[23]define la titulización de
activos como el proceso de obtención de recursos
financieros mediante la emisión de valores negociables
respaldados o atendidos a través de futuros flujos de
tesorería procedentes de activos generadores de
rentas.
Según Deacon[24]se trata "de un
proceso en el que se transforman los flujos de caja originados
por un activo subyacente o cobros futuros que recibirá el
originador en una corriente de pagos uniforme que permite al
originador obtener una financiación respaldada por
activos, en lugar de un préstamo o emisión de un
empréstito". La titulización limita la solvencia de
la emisión a la de los cobros futuros y no a la del
originador como un todo.
Si nos ceñimos al ámbito de la
titulización de activos financieros, ésta puede
definirse como un proceso mediante el cual los flujos financieros
originados por una agrupación predeterminada de
operaciones crediticias, que son cedidas básicamente por
entidades financieras, se destinan, una vez transformados, a la
emisión de valores negociables atendidos con dichos
flujos.
En definitiva, la titulización permite a las
empresas financieras o no financieras externalizar activos o
derechos de cobro futuros y obtener financiación. Estos
activos o derechos de cobro los adquiere un fondo de
titulización que a su vez financia la compra mediante la
emisión de bonos de titulización. El proceso
convierte en títulos negociables a una serie de activos
que originalmente presentaban un bajo nivel de liquidez.
Transforma activos ilíquidos en activos financieros
perfectamente negociables.
Los valores negociables originados por un proceso de
titulización, son conocidos como Asset-Backed
Securities (ABS), que podemos traducir por emisiones de
títulos de renta fija respaldados por activos. En el caso
en que los activos que sirven de respaldo sean créditos
hipotecarios, suele utilizarse el término
Mortgage-Backed Securities (MBS), que no es más
que una estrategia dentro de la titulización, que se
distingue del resto porque los activos titulizados son los
derechos de cobro que originan los préstamos hipotecarios
para el prestamista.[25]
Así, los bonos que surgen de la
titulización, están respaldados por activos que el
originador del proceso cede a un fondo que será el
encargado de la emisión de los ABS como se muestra en el
gráfico No. 05. Los activos cedidos desaparecen del
balance del originador y se distinguen: por su homogeneidad, por
generar una serie de cobros futuros con un cierto grado de
previsibilidad y por una dispersión de riesgo
relativamente alta.
Hay múltiples procedimientos que permiten que el
rating de los bonos emitidos supere al del originador.
La titulización también se ve favorecida si existe
un marco legal desarrollado que fomente la estandarización
de las operaciones a titulizar y datos históricos respecto
a los activos que permitan aplicar técnicas
estadísticas que ayuden a prever la evolución
futura de los cobros que respaldarán la emisión de
bonos.
Los bonos de titulización que surgen del proceso
serán títulos negociables, valorados a precios que
define el mercado, luego podrán acceder inversores que
nunca han participado en la financiación de los activos
originales.
GRÁFICO N( 05
PROCESO DE TITULIZACIÓN DE
ACTIVOS
Agentes Participantes y Activos
Titulizables
El proceso de titulización no puede entenderse si
no explicamos las funciones de los agentes participantes con sus
respectivas responsabilidades.
En el origen del proceso, encontramos al originador,
entidad cuya actividad genera los fondos susceptibles de
colateralizar un proceso de titulización. También
debemos referirnos al administrador. La vinculación que
suele existir entre el originador del proceso y los pagadores
últimos, hace que las funciones de administrador se
exprese a menudo, en el mismo originador. Su función es de
cobrador en su sentido más amplio, ya que deberá
emprender las acciones necesarias cuando los pagadores no cumplan
con sus obligaciones en el momento oportuno y pactado.
En estos casos es necesario la constitución de un
fondo de titulización o vehículo. Se trata de una
entidad independiente que tiene como objetivo básico la
emisión de los bonos de titulización. Para que se
dé el proceso de titulización en forma estricta, es
imprescindible que el fondo no esté relacionado
jurídicamente con el originador. De esta manera se
consigue que el riesgo de los títulos que se emiten no
dependa del riesgo del originador de la
operación.
Otro participante, decisivo en el proceso es la sociedad
gestora. Se encarga de la gestión y representación
del fondo, ya que éste, normalmente, carece de
personalidad jurídica. En su capital suelen participar la
entidad originadora y el resto de instituciones colaboradoras.
Entre sus funciones destacan la defensa de los intereses de los
bonistas y la administración del patrimonio del fondo
hasta su liquidación.
Paralelamente encontraremos una serie de participantes
en el proceso de mejora crediticia de la emisión. Uno de
los factores determinantes del éxito de un proceso de
titulización, es el establecimiento de mecanismos de
cobertura del riesgo, en el que participan colaboradores internos
y externos al proceso.
GRÁFICO Nº
06
Esquema genérico de los
participantes en un proceso de
Titulización y sus
funciones
Fuente: Elaboración propia
El titular de los derechos de cobro es, en definitiva,
el originador del proceso. Se trata del acreedor originario. Como
reflejamos en el Gráfico No. 06 cede estos derechos al
fondo de titulización, que emitirá bonos cuya
garantía serán los cobros cedidos por el
originador. Este originador no tiene por qué ser
único, una misma emisión puede estar respaldada por
los derechos de cobro de múltiples
originadores.
La sociedad gestora será la encargada de
constituir el fondo y diseñar todo el proceso como se
comentó con anterioridad, existen otras organizaciones que
participan en una operación de titulización. Las
agencias calificadoras certificarán la calidad de los
bonos emitidos, que se colocarán finalmente entre
inversores institucionales. Por último,
intervendrán en el proceso una serie de especialistas cuya
función es la de mejorar la calidad de la emisión,
disminuir su riesgo, en definitiva, adoptar medidas de mejora
crediticia.
Distinguiremos entre los mecanismos de mejora crediticia
internos y externos. Los externos, como los seguros de
garantías financieras o las garantías de agencias
estatales, son provistos por terceros. Los mecanismos internos de
mejora crediticia son inherentes al diseño del proceso de
titulización, del mismo modo encontramos una gran variedad
de mecanismos internos, que a menudo se utilizan de forma
simultánea.
Entre los mecanismos externos me permito destacar lo
siguiente:
Las garantías de compañías
aseguradoras o los avales del estado: pueden cubrir el
mantenimiento del valor de los activos que respaldan la
emisión, o las pérdidas por falta de pago por
parte del deudor, entre otras.Las cartas de crédito: son garantías o
avales bancarios, contratados por la gestora, y cuyo
beneficiario es el bonista. El objeto del aval es la
disminución de los ingresos previstos en el proceso
debido al impago de los deudores.Préstamos o créditos subordinados:
permitirán cubrir las necesidades transitorias de
liquidez, así como los gastos iniciales de
constitución del fondo, de emisión de los bonos
que no se amortizan totalmente hasta la extinción del
fondo.También pueden realizarse contratos de
reinversión a tipo garantizado, swaps y
otros.
Entre los mecanismos internos de mejora crediticia
destacamos:
La estructuración de la emisión por
tramos: se emiten al menos dos clases de títulos,
correspondientes a un tramo principal o senior a uno subordinado,
de manera que el riesgo de insolvencia sea distinto para cada uno
de ellos y consecuentemente también sea distinta su
remuneración.
Los tramos subordinados, de menor calificación,
tienen mayor vencimiento y rentabilidad que el tramo senior
puesto que concursalmente quedan relegadas de la serie principal.
Su filosofía más sencilla consiste en la
emisión de dos únicos tramos, uno principal que
constituye la mayor parte de la emisión y otro subordinado
que soporta todos los retrasos e incumplimientos en los cobros.
El tramo subordinado asume todo el riesgo crediticio de la
emisión por lo tanto será, este tramo al que se
aplicará el resto de mecanismos de mejora
crediticia.
El tramo principal recibe todos los flujos necesarios
para que sus inversores sean total y puntualmente atendidos,
aunque fuera a expensas, en su integridad, de la clase
subordinada. Una de las decisiones fundamentales para realizar
una emisión por tramos es el volumen del tramo
subordinado, que dependerá del nivel de pérdidas
previstas para la cartera de cobros a titulizar y del
rating que se pretenda alcanzar con el tramo principal.
En muchas emisiones los tramos subordinados son adquiridos por el
estado, que participa así en la mejora del rating
de la emisión, o por el propio originador.
Fondo de reserva: se trata de la constitución de
un fondo de liquidez que permita afrontar eventuales diferencias
entre los flujos de cobro esperados y los pagos derivados de los
títulos emitidos.
La cuenta de margen: en esta cuenta encontramos la
diferencia entre los intereses cobrados a los deudores y los
pagados a los bonistas, una vez descontados los posibles pagos a
terceros. Al igual que el fondo de reserva, permite cubrir las
necesidades transitorias de liquidez derivadas de retrasos o
impagos de los flujos de entrada.
Infra emisión de títulos: consiste en
reducir el volumen de la emisión de bonos de
titulización por debajo del volumen de activos
titulizados. Este diferencial entre ambos también permite
afrontar desfases temporales o pérdidas por
fallidos.
En los mercados financieros, los inversores finales, o
incluso la normativa que regula el proceso, exigen la
evaluación del riesgo de la emisión por parte de
alguna agencia de rating. Esto implica la
participación en el proceso de las agencias calificadoras
o de rating cuya función es evaluar y publicar la
solvencia de los activos emitidos. Otros colaboradores en el
proceso, puede ser el director de la emisión, o las
entidades pagadoras, de depósito, o encargadas de
publicitar la emisión, funciones que en muchos casos
realizan entidades que participan en otros rubros del proceso.
Como se puede observar en los gráficos No. 07 y
08.
GRÁFICO N( 07
Fuente: Elaboración propia
GRÁFICO N( 08
Fuente: Elaboración propia
Respecto a los activos susceptibles de
titulización, analizaremos detenidamente de acuerdo a la
legislación, pero genéricamente, diremos que se
trata de activos que originan derechos de cobros, generalmente
periódicos. Obviamente, el volumen de activos a titulizar
debe ser de recursos suficiente para canalizar todo el proceso y
reducir sus costes. Los activos colaterales de una emisión
de bonos de titulización deben ser relativamente
homogéneos entre sí, y la periodicidad de los
cobros que generan previsiblemente.
En el Perú los primeros activos titulizados,
fueron préstamos hipotecarios. A partir de esta
operación destacamos la diversidad de activos que se han
utilizado como los préstamos de consumo, las cuentas por
cobrar de tarjetas de crédito, operaciones de
arrendamiento financiero, alquileres en general, efectos
comerciales, cuentas a cobrar derivadas de suministros como el
agua, gas, electricidad, teléfono o también los
peajes deautopista. Como se puede apreciar en los gráficos
No. 09 y 10.
GRÁFICO N( 09
Fuente: Elaboración propia
GRÁFICO N( 10
Fuente: Elaboración propia
Estructuración de la Titulización de
Activos
1. Selección de los activo generadores
de flujos de caja predecibles2. Transferencia de tales activo a un
patrimonio. El patrimonio es independiente del
originador.3. Emisión de valores con respaldo en el
patrimonio constituido.4. El riesgo de los valores emitidos
dependerá del riesgo de los activos transferidos y las
garantías adicionales. Como se aprecia en el
gráfico N( 11.
GRÁFICO N( 11
ESTRUCTURACIÓN DE LA
TITULIZACIÓN DE ACTIVOS
Fuente: Elaboración propia
Ventajas de la Titulización de
Activos
1. La reestructuración financiera,
consiguiendo financiamiento a largo plazo.2. Financiar inversiones con financiamiento a
largo plazo.3. Obtener una tasa menor que la tasa activa
cobrada por los intermediarios financieros.4. Proporciona un instrumento de menor
riesgo.5. Otorga liquidez a un activo que
tradicionalmente no lo tenía o lo tenía a costo
de quebranto.6. Contribuye el desarrollo del mercado de
capitales.
En función a los argumentos señalados en
la presente investigación mencionaremos tres ejemplos de
titulización de activos que realizan trabajos para atender
a millones de consumidores en el Perú.
TITULIZACIÓN DE CUENTAS POR COBRAR: CASO DE
FERREYROS S.A.A.
El 23 de diciembre de 1977, Ferreyros S.A.A.
(originador) celebró un contrato de fideicomiso de
titulización con Citicorp Perú Sociedad
Titulizadora S.A. (Fideiciario), por medio del cual
constituyó el "Patrimonio en Fideicometido – D.
Legislativo 861, Título XI, Ferreyros PFF, 1997-01 al que
trasfirió Cuentas por Cobrar de sus operaciones de venta
de crédito de maquinaria y equipos que tenían un
valor en libros de US$ 14"792,974. En julio de 1998 se
efectuó la colocación de los bonos de la serie A,
por US$ 17 millones a 2 años y 5 meses, con una tasa de
interés de 7.94% y de la serie E, por US$ a 3 años
y 5 meses, con una tasa de interés 8.25%.
Constituyéndose en la Primera Titulización
realizada en el Perú", como se aprecia en el
gráfico No. 12.
GRÁFICO N( 12
ESTRUCTURA DE LA TITULACIÓN DE
ACTIVOS FERREYROS
Fuente: Empresa Ferreyros S.A.A.
TÍTULIZACIÓN DE FLUJOS FUTUROS: CASO DE
QUIMPAC S.A.
La emisión de los Bonos de Titulización
Quimpac se realizó el 27 de enero de 2000 por un monto
total de US$ 20"000,000. Estos bonos son nominativos, en
dólares estadounidenses, indivisibles y libremente
negociables.
Asmimismo, los bonos devengan una tasa de interés
fija efectiva anual de 9.75%, con pago de cupones trimestrales y
un plazo de vencimiento de 7 años contados a partir del 1(
de enero de 2002. Conforme a la estructura del gráfico No.
13 y 14
GRÁFICO N( 13
ESTRUCTURA PROPUESTA POR QUIMPAC
S.A.
Fuente: Empresa Quimpac
S.A.
GRÁFICO N( 14
ESTRUCTURA PROPUESTA POR QUIMPAC
S.A.
TITULIZACIÓN DE FLUJOS FUTUROS: CASO GRUPO DE
SUPERMERCADOS WONG S.A.
El Grupo de Supermercados Wong S.A. realizó una
primera emisión de bonos de titulización Wong &
Metro que se inició mediante un fideicomiso de
titulización el 16 de julio del 2001 como Bonos de
Titulización Wong & Metro – Segunda Emisión,
2001. Siendo el propósito de este patrimonio servir de
respaldo al pago de los derechos que se deriven de los bonos
emitidos. El objeto del financiamiento fue para la
refinanciación de pasivos y la adquisición de
nuevos locales, del mismo modo para la ejecución de
proyectos de inversión, como Bonos de Titulización
Wong & Metro – Segunda Emisión, 2001.
Proceso
Este comienza con la transferencia en fideicomiso de un
grupo de activos a favor del patrimonio fideicometido, así
como el otorgamiento de garantías para respaldar las
obligaciones de pago del principal e intereses a los
inversionistas que adquieran los bonos. Como se puede observar en
los gráficos No. 15 y 16.
Patrimonio Fideicometido
Estuvo conformado por los activos que generen flujos
futuros por las ventas que se realizan en los locales de E. Wong
e Hipermercados Metro S.A., cuyos pagos se efectuaron mediante
las tarjetas de crédito y/o débito de los
clientes.
GRÁFICO N( 15
ESTRUCTURA DE LA TITULIZACIÓN DEL GRUPO
SUPERMERCADOS WONG S.A.
FUENTE: Prospecto de titulización
presentado por el organizador, anexo 4, octubre a folio 768 del
Registro de CONASEV
GRÁFICO N( 16
Fuente: Elaboración propia
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www.geocities.com/ sanmiguelpetro/titulariza.htm. 14p.
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www.aai.com.pe/class/Credititulos.PDF2. ASOCIACIÓN
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Mercado Hipotecario", Foro USA/ESPAÑA Sobre
Financiación de La Vivienda y El Transporte,
Washington, 18 de noviembre de 2002, Asociación
Hipotecaria Española,
www.ahe.es/web_PROFESIONALES/P_informes/foro_USA02%20ES.PDF3. DIRECCIÓN GENERAL DE
POLÍTICA DE LA PEQUEÑA Y MEDIANA EMPRESA.
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2000, Madrid, Enero de 2000. Ministerio de Economía.
En:
www.mef.gob.pe/misc/Consulta_Ciudadana/AnexoF1.pdf4. DOCUMENTO DEL MINISTERIO DE
ECONOMÍA Y FINANZAS. "Acceso a Financiamiento a
través del Mercado de Valores", En:
www.mef.gob.pe/misc/Consulta_Ciudadana/Documento_Mercado_de_Valores.pdf5. EQUILIBRIUM CLASIFICADORA DE
RIESGO S.A. "Bonos de Titulización Estructurados
Soberanos Rendimiento- Euro" Continental Sociedad
Titulizadora S.A., En:
www.equilibrium.com.pe/Contisob.pdf6. EQUILIBRIUM CLASIFICADORA DE
RIESGO S.A. Internacional de Títulos Sociedad
Titulizadora S.A. Patrim en Fideicomiso D.L. 861 QUIMPAC
Primera Emisión-Bonos de Titulización QUIMPAC,
Lima, Perú 28 de mayo de 2003. En:
www.equilibrium.com.pe/Quimpac.pdf.7. INFORME APOYO Y ASOCIADOS
(ASOCIADOS A FITCH RATINGS). Industrial / Perú
Químpac S.A., Programa de Papeles Comerciales, En:
www.aai.com.pe/class/QUIMPAC%20Papeles%20Comerciales2.pdf8. MINISTERIO DE
ECONOMÍA Y FINANZAS. Resultado de la Consulta
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Mercado de Valores", Lima, 23 de mayo del 2001 – Diario El
Peruano- Ministerio de Economía y Finanzas.
www.mef.gob.pe/misdConsuíta_Ciudadana/Documenío_Mercado_Vaici-esCF.pdf9. REVISTA FINANZAS Y
DESARROLLO. "Titulización de Derechos de
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del 2001, Volumen 38 N°01,
www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/spa/2001/03/pdf/ketkar.pdf10. REVISTA DE OBRAS
PÚBLICAS. "Titulización de Los Derechos de
Uso de Las Infraestructuras", REVISTA DE OBRAS
PÚBLICAS/EXTRAORDINARIO OCTUBRE 2002/N0 3.425,
www.foroinfra.com/nuevos_pdf/107-112%20-%2012.pdf4) NORMAS LEGALES
Texto Único Ordenado de la Ley del Mercado de
Valores, Decreto Supremo N° S
093-2002-EF.
Ley General del Sistema Financiero y del Sistema de
Seguros y Orgánica de la Superintendencia de Banca y
Seguros, Ley 26702.
Ley General de Sociedades, Ley 26887
Ley de Títulos Valores, Ley 27287.
Reglamento de Agentes de Intermediación,
Resolución CONASEV N° 843-97-EF-94.10
Reglamento de los Procesos de Titulización de
Activos, Resolución CONASEV N9 001-97-EF-94.10.
Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo.
Resolución CONASEV N° 074-98-EF-94.10
Reglamento de Oferta Pública Primaria y de Venta
de Valores Mobiliarios Resolución CONASEV N°
141-98-EF-94.10.
Autor:
Dr. Domingo Hernández
Celis
Mg. Oscar Camones Romero
[1] SHIN, Hyun Song (2009):
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Economic Journal, 119 (March)
[2] The G-20 Toronto Summit Declaration, June
26-27, 2010.
[3] Carvajal Molina, Pedro (2001). El
proceso financiero de titulización de activos.
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[4] Discurso pronunciado por Ynes Mersch,
miembro del Comité Ejecutivo del BCE, Conferencia
Mundial de la IMN sobre bonos de Titulización de Activos
(ABS), Barcelona 11 de Junio 2014.
[5] True Sale (1986).
[6] Giesecke Sara-Lafosse, Margarita. La
Bolsa de Valores de Lima. 140 Años de Historia. Bolsa de
Valores de Lima. Lima, Perú. 2004
[7] LÓPEZ. Rafael y SOUZA, Lorenzo.
Banca de Inversión en el Perú. Piura, Universidad
de Piura, 1996, p. 34.
[8] Ibid, p. 35.
[9] Reglamento de los Procesos de
Titulización de Activos: Resolución CONASEV N(
001-97-EF/94.10.
[10] La Ley de Mercado de Valores ha
contemplado que la constitución del Patrimonio de
Propósito Exclusivo pueda ser operado a través de
dos esquemas: a) Patrimonios Fideicomitidos, mediante
fideicomisos de titulización, y b) Patrimonios de
Sociedades de Propósito Especial.
[11] AVERCHIR, Ana Mercado de capitales
Buenos Aires, Editorial Vergara, 1995, p. 34.
[12] 6 Ibid, p. 35.
[13] NORIEGA, Fernando. La Bolsa de valores.
Lima, Universidad de San Martin de Forres, 1998, p. 34
[14] Ibid, p. 35.
[15] LÓPEZ, Rafael y SOUZA, Lorenzo.
Op. Cit. P. 37.
[16] Sánchez Castaños,
Leopoldo. Finanzas Internacionales y Mercado de Derivados.
Primera edición. Instituto Pacífico S.A.C. Lima,
2014.
[17] Artículo 31( modificado por
Resolución SBS N( 661-2004 publicada el 07-05-2004.
Posteriormente fue modificado por Resolución SBS N(
608-2007 publicada el 18-05-2007. Pág. 13.
[18] Resolución CONASEV N(
001-97-EF/94.10, publicada el 9 de enero de 1997.
[19] Rafael López Aliaga C. y Lorenzo
Souza Debarbieri. Banca de Inversión en el Perú.
Piura, Universidad de Piura, 1996. P. 173.
[20] El artículo 262( de la Ley N(
27287, Ley de Títulos Valores. Lima.
[21] Michael Eugene Porter. Teoría de
la Ventaja Competitiva. New York. Free Press. 1992.
[22] CONASEV. Nuevos Instrumentos Financieros
para el mercado de valores peruano. Lima, CONASEP, 1994, p.
12.
[23] Hull, Everette D. “The complete
story on securitization of Banc Assets: Part 1”. Dallas
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[24] Deacon, J. Global securitisation and
CDOs. John Wiley & Sons Lta. England, (2000).
[25] Almoguera Gómez, Ángel
(2005): La titulización Crediticia. Editorial Civitas
Madrid
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